期債 做平利率曲線為良策

2022-08-10 22:41:21 來源:

  后期資金利率有望逐漸向政策利率靠攏,并帶動短債利率抬升,而中長端利率在經濟弱復蘇背景下的上行空間相對有限,操作上建議布局做平利率曲線策略。

  8月以來,銀行間資金面延續寬松態勢,月初地緣政治事件引發避險情緒升溫,推動國債進一步走強,10年期國債期貨主力合約一度突破101.5關口,接近年初高點。本周初,部分多頭離場帶動盤面調整?紤]到當前資金面寬松、經濟復蘇相對放緩,基本面對于債市仍有支撐,而多頭止盈意愿增強,市場進入博弈階段。

  前期利多逐步消化,期貨上漲動能減弱

  本輪債市上漲可追溯至7月上旬。在地產斷供、疫情反復、流動性寬松、政治局會議無增量政策、7月PMI數據不及預期的一系列利好推動下,國債期貨快速走高。至8月4日高點,主力2209合約盤面漲幅達到1.9元,10年期國債活躍現券下行12BP,至2.72%。而隨著前期利多的逐步消化,多頭止盈意愿增強,期貨上漲動能明顯減弱。目前處于政策空窗期,投資者需要等待新驅動指明方向。

  從經濟先行指標來看,7月官方制造業PMI錄得49%,回落至景氣區間之下,其中生產和新訂單指數下滑明顯。同時,非制造業商務活動指數錄得53.8%,較6月下降0.9個百分點。此外,7月末銀行間票據利率一度下行接近零,表明銀行信貸額度充足,但信貸投放不足,實體融資需求疲弱。供需雙雙走弱,7月經濟和金融數據難有亮點,短期經濟“弱修復”成為共識。

  經濟政策以穩為主,關注基本面預期差

  從7月28日中央政治局會議釋放的信號來看,防疫政策未變、財政與貨幣政策未超預期、地產以保交樓為主,經濟增長目標有所淡化。經濟政策總基調是“穩”,而非強刺激。因此,投資者無須對基本面過于悲觀,也不宜對貨幣政策過于樂觀,后期應關注基本面預期差的出現。

  7月中央政治局會議提及“用好地方政府專項債券資金,支持地方政府用足用好專項債務限額”,后期增發專項債的可能性較大。在局部疫情反復和地產周期下行的背景下,今年基建投資成為托底經濟的重要抓手。上半年專項債發行整體前置,為基建投資提供資金支持。截至6月底,今年下達的3.45萬億元新增專項債基本發完,按照國務院要求的新增專項債在8月底前使用完畢,可以推算出三季度基建投資將回升10%以上。四季度出于穩增長需要,8月下旬—9月初大概率增發限額內專項債,額度或在1.4萬億元。屆時,經濟預期可能出現修正,進而壓制債市表現。

  另外,當前較為寬松的資金面值得注意。得益于央行利潤上繳、企業留抵退稅以及地方債發行減少,7月資金面較為寬裕,DR001利率下行,處于1.2%—1.3%的低位。7月中旬地產斷供風波發酵后,穩增長訴求強烈,市場對于流動性預期變得更加樂觀。7月最后一周央行開始縮量逆回購投放,但資金面并沒有收緊,DR001進一步下行至1%一線?紤]到近期多地陸續出臺地產紓困措施,出于防范金融風險而保持流動性寬松的必要性,不排除央行公開市場投放持續縮量,推動資金面回歸常態的可能性。8月15日公開市場有6000億元MLF到期,由于此前市場利率大幅低于政策利率,導致機構加杠桿滾隔夜操作盛行,銀行間質押式回購日成交額已超7萬億元,本月MLF預計小額續作,投資者需要密切關注資金面的變化。

  結合上述分析,短期來看,在前期利多因素逐漸消化后,期債進一步上行動力不足,基本面和資金面支撐下,預計維持振蕩走勢,新的驅動預計來自資金面邊際變化、穩增長政策發力、地方債供給變化。中長期來看,經濟逐步修復,基建、消費存在發力空間,政策以穩為主,限制了國債利率的下行空間。各階段邏輯不共振的情況下,建議單邊操作,多看少動。套利方面,目前10年期和1年期國債的利差已經創出兩年來的新高,預計后市資金利率將逐漸向政策利率收斂,并帶動短債利率抬升,而中長端利率在經濟弱復蘇背景下的上行空間相對有限,投資者可重點布局曲線做平策略。(作者單位:一德期貨)

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